RENTEPRESS: Presset for å senke renten er alltid sterkere enn presset for å heve den, skriver sjefsøkonom Øystein Dørum i DnB Markets.
Norges Banks oppgave er å holde inflasjonen lav og stabil. Inflasjonsmålet er tallfestet til 2,5 prosent, nokså lik prisstigningen i Norge de siste ti-femten årene. Ved å holde stabil inflasjon regner man med at også kronekursen og den økonomiske aktiviteten holdes noenlunde stabil.
Sentralbanken har så langt ikke fått det helt til. Siden inflasjonsmålet ble innført for to år siden har kronen vært alt annet enn stabil. Først steg den 13 prosent, og så har den falt 10 prosent. Heller ikke aktiviteten har vært stabil. Kronestyrkingen har særlig rammet eksportindustrien. Ledigheten er på vei opp. Endelig er prisstigningen nå langt under målet. Fra mai i fjor til mai i år økte konsumprisene med bare 1,2 prosent.
"Unødige lidelser"
Dermed har de som hevder at Gjedrem har påført oss "unødige lidelser" på sett og vis rett. Når inflasjonen nå er for lav, skyldes det at renten har vært for høy tidligere. Dette illustrerer at konjunkturstyring, enten det skjer med statsbudsjettet eller med renten, er en ganske upresis vitenskap.
Renten er sentralbankens viktigste verktøy. Økt rente innebærer økte lånekostnader og redusert kjøpekraft for gjennomsnittshusholdningen. Høyere rente gjør det dessuten mer attraktivt for utlendinger å plassere penger i Norge.
Dermed kan kronen styrke seg. Sterkere krone gjør vår eksport dyrere, som medvirker til mindre fart i eksportbedriftene, redusert sysselsetting og dermed lavere lønns- og prisvekst. Sterkere krone påvirker også prisstigningen mer direkte ved at importerte varer blir billigere – bare se på fallet i klesprisene det siste året.
Det som kan fremstå som enkelt i teoriens verden, blir imidlertid ganske krevende i virkeligheten. I likhet med alle andre som forsøker å spå om fremtiden, må sentralbanken ofte gjette på hvordan en rekke forhold utvikler seg (selvfølgelig etter beste skjønn).
Feildosert pengepolitikk
Sentralbanken vet ikke hvordan verdensøkonomien vil utvikle seg, ei heller nøyaktig hvordan renten virker på økonomien. Man har klart å finne ut at det tar rundt to år fra renten endres til endringen har fått full effekt på inflasjonen, men virkningen er svært usikker.
En rekke forhold har medvirket til at pengepolitikken ble feildosert:
- For det første ble pengepolitikken overbelastet fordi andre ikke gjorde sin del av jobben. Fjorårets lønnsoppgjør ga den høyeste reallønnsveksten på en generasjon. Husholdningenes kjøpekraft økte med solide 7 prosent.
Regjeringen bar ved til bålet med en vekst i budsjettutgiftene på over 3 prosent. Dermed måtte all innstramning foretas av sentralbanken ved hjelp av renten.
- For det annet ble Norges Bank tatt på sengen av utlendingers sterkt økte etterspørsel etter norske kroner. Mens styringsrenten ble satt opp i Norge, ble den senket i andre land, slik at renteforskjellen økte. Dette gjorde det mer attraktivt for blant annet europeiske småsparere å sette pengene sine i kroneinnskudd fremfor ordinære innskudd i hjemlandet.
Fallet på verdens børser gjorde at flere så seg om etter alternative plasseringer, deriblant i norske kroner, som ga høy rente og i tillegg styrket seg. Mange tilrådde dessuten å kjøpe norske kroner om det skulle bli krig i Irak, etter som Norge var blant de få land som ville tjene på høyere oljepris.
- For det tredje ble man nok overrasket over hvor mye kronestyrkingen påvirket aktiviteten i eksportbedriftene. Kronestyrkingen kom på toppen av en internasjonal lavkonjunktur, høye norske lånekostnader og flere år med høy lønnsvekst. Det siste året har rundt 7,000 arbeidsplasser blitt borte i industrien. I forhold til kapasiteten er produksjonen den laveste på en generasjon.
Dessuten er trolig bedriftene raskere til å tilpasse bemanningen enn før. Høye lønnskostnader, svake markeder og trusselen fra lavkostproduksjon i Asia og særlig Kina, medvirker til at bedriftene kutter kostnadene der de kan før konkursen truer.
- For det fjerde har Norges Bank bommet på konjunkturutviklingen internasjonalt. I fjor sommer, da Norges Bank hevet renten siste gang, pekte fortsatt de fleste pilene oppover. Nå er bildet mer sideveis, om enn ikke helsvart.
Også andre lands sentralbanker har bommet, og disse har i våres senket sine renter ytterligere. Når de kutter, forsvinner noe av kraften i Norges Banks rentekutt, siden rentedifferansen holdes oppe likevel.
Bakpå
Norges Bank er nå "kommet bakpå": Banken har holdt tøylene for stramme for lenge, slik at inflasjonen er blitt for lav. Dermed må foten flyttes fra bremsepedalen til gasspedalen for å få prisstigningen oppover igjen. Denne jobben begynte sentralbanken på før jul i fjor. Siden desember er renten kuttet med 0,5 prosentenhet på hovedstyremøtene hver sjette uke.
Til sammen er renten nå satt ned fra 7 til 5 prosent og markedsaktørene og mange økonomer mener at de kommer til å kutte til 3 prosent før de er ferdige.
Nå er det faktisk en viss fare for at de kan komme til å kutte for mye. Om renten senkes fra 7 til 3 prosent gir dette husholdningssektoren et løft i kjøpekraften på 2 prosent. Folk med to ganger inntekten i lån, får med samme rentekutt en bedring i kjøpekraften etter skatt på seks prosent.
Vi har sett før at svært lave renter kan dra i gang høy låne- og forbruksvekst. Trolig skjer ikke dette nå, så lenge ledigheten er økende, men når veksten internasjonalt tar seg opp, kan omslaget her hjemme bli brått. Det blir som med ketsjup-flasken: Først kommer ingenting, så litt, og plutselig kommer så alt.
Etter å kuttet foliorenten til 4 prosent i juni bør Norges Bank derfor ta seg en liten pause, og se an virkningen av de rentekuttene som er gjort siden desember i fjor.
Selv de beste kan feile
Har Norges Bank lært? Sentralbanken er i en kontinuerlig læringsprosess. De har selvfølgelig ikke ønsket å bomme.
Det som har skjedd de siste 1-2 årene forteller oss bare at det å stabilisere inflasjonen og konjunkturene er en meget krevende jobb, der selv de beste kan feile. Dessverre må vi også senere regne med at virkemiddelbruken blir gal, ikke fordi Norges Bank ikke vil lytte til råd, men rett og slett fordi det er vanskelig å skulle se inn i fremtiden, slik vi forventer av banken. De råd sentralbanken får er dessuten ganske skjevfordelte.
Presset for å senke renten er alltid sterkere enn presset for å heve den.